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作者：张雅琦
华泰证券研究认为，作为国内为数不多集自研芯片、AI基础设施服务与AI应用场景于一身的互联网公司，百度体系内存在数个被显著低估的业务资产。
随着AI大模型能力持续迭代和AI应用不断渗透，百度旗下自动驾驶业务、昆仑芯业务、百度文库及百度网盘等具备AI功能的软件应用，有望在体量规模持续扩大过程中被重新定价。华泰证券夏路路研究团队在14日发布的研报中，调整该股SOTP估值组成，将其美股目标价上调至243.1美元，港股目标价236.0港元，维持"买入"评级。截至发稿，百度港股股价为131港元/股，较目标价有约80%的上涨空间。
Agent与数字人带来的广告佣金收入已达2Q25百度核心广告收入的16%，约26亿元，且展现出环比增长超过50%的强劲势头。百度萝卜快跑凭借技术与成本优势，在武汉地区已实现正向UE表现，并持续打开海外市场机遇。
华泰证券认为，百度在AI领域的全栈能力正逐步显现价值。2025年4月，百度宣布点亮全自研的3万卡昆仑芯P800集群，该集群可同时承载多个千亿参数大模型进行全量训练。百度文库AI功能付费用户数已超4000万，月活用户数达9700万，显示出AI赋能工具型应用的巨大潜力。
AI广告变现模式快速起量百度核心的广告业务正在经历一场深刻的AI变革。报告指出，百度正从两个维度推进：
改造传统搜索： 通过AI生成更优质的多模态内容来改善用户体验。截至2025年7月，AI生成内容已占据移动搜索结果页面的 64%。这一举措虽然给短期广告收入带来压力，但换来了用户粘性的提升，2025年6月百度APP月活用户数（MAU）达到 7.35亿，同比增长5%。探索AI新广告： 积极部署以Agent（智能体）和数字人为代表的新型广告形式。这一模式已展现出强劲的商业化潜力，其带来的广告佣金收入在2025年第二季度已达到百度核心广告收入的 16%，对应金额约 26亿元人民币，且环比增长超过 50%。据百度公众号数据，采用深度转化目标后，商家线索有效率平均提升22%，到店成本降低64%。自动驾驶出海提速，成本优势打开空间百度萝卜快跑凭借扎实的技术积淀和明显的成本优势，出海成果显著。截至2025年6月，百度萝卜快跑在全球业务覆盖城市达到16个。公司先后与Uber、Lyft达成战略合作，计划将数千辆无人驾驶汽车接入全球出行网络。
华泰研究在报告中强调了百度的成本优势。百度6代车整车成本相较5代车下降60%，价格约20万元人民币，明显低于Waymo 5代车约17.5万美元的成本。在订单量上，2Q25百度萝卜快跑提供超过220万次完全无人驾驶行程，同比增长148%，接近Waymo峰值25万单的水平。
百度已累计部署超1000辆完全无人驾驶车辆，接近Waymo的1500辆车队规模。考虑到海外市场相对更高的劳动力成本，百度自动驾驶业务在海外市场的成本优势有望进一步放大，为长期盈利奠定基础。
AI+SaaS：工具型应用用户庞大，付费潜力待释放报告强调，百度旗下多个植入AI功能的工具型应用，如百度文库和百度网盘，已经积累了庞大的用户基础，并展现出强大的付费转化潜力。
百度文库： 截至2025年4月，月活用户数达 9700万，其AI功能的付费用户数已超过 4000万，在全球范围内仅次于微软Copilot。百度网盘： 根据36Kr AI产品榜，其2025年8月的MAU高达 1.54亿人。由AI功能带来的收入年增长率达到 120%。华泰研究认为，与国内其他领先的AI工具软件公司相比，百度在用户量积累和付费转化上已表现不俗，预计随着AI功能的持续迭代，这部分业务的收入有望进一步增长。
昆仑芯技术积累逐步显现自研芯片能力将成为百度区别于其他云服务厂商的差异化优势。据IDC数据，2024年中国区数据中心芯片厂商出货量排名中，百度以6.9万颗排名第三，位于英伟达和昇腾之后，领先寒武纪的2.6万颗。
2025年4月，百度创始人李彦宏宣布点亮全自研的3万卡昆仑芯P800集群，该集群可同时承载多个满血版Deepseek等千亿参数大模型进行全量训练，亦可支持1000个客户同时做百亿参数大模型调优。2025年8月，昆仑芯中标中国移动集采项目十亿级订单。
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